过去数月，A股市场上演了一场极致的结构分化行情。AI及科技板块成交集中度创下历史高位——前5%个股成交额占比一度突破49%，逼近50%的历史极值关口。与此形成鲜明对比的是，沪深300指数中超过七成的成分股跑输指数，大量非科技板块遭受明显的“流动性挤兑”而持续阴跌。
这种分化程度有多极端？截至5月底，沪深300指数约有77%的成分股20日收益跑输指数，这一数据已超过2021年核心资产抱团时期的峰值水平。用一句话概括：指数在涨，但大部分投资者在亏钱。
市场热度持续向头部集中，背后是资金对AI主线的近乎疯狂的追逐。从公募基金一季报数据看，TMT大类持仓占比虽已连续两个季度从40%峰值回落，但仍维持在38%的相对高位。电子、通信等行业的配置比例均已达到历史极高分位。
当市场交易集中度达到如此极端的水平，投资者最关心的问题是：接下来会发生什么？是牛熊转换，还是风格切换？
中银证券通过复盘A股历史上交易拥挤度突破50%的几个关键时期（2007年11月、2008年10月、2014年12月、2015年7月、2018年2月及2021年1-2月），结论显示拥挤度见顶并不必然导致市场大跌。
其中，2007年11月、2015年7月及2018年2月，拥挤度触顶与市场下跌基本同步发生；但2014年12月、2021年2月的拥挤度见顶并未引发系统性下跌，与之相伴的更多是市场风格的切换。2014年12月后，市场优势风格从大盘价值的短期占优扩散到小盘成长；2021年2月后，小盘风格崛起，成为市场风格重估的主要方向。两次的共同特征是：产业趋势未完，拥挤度见顶后的核心特征是主线扩散而非熊市开启。
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